«Lex UBS»: Was Finanzprofessoren zu den UBS-Argumenten sagen
Die Debatte um die «Lex UBS» ist ein Interessenkonflikt: Sicherheit und die Verwendung von Steuergeldern stehen Wachstum und Profitabilität gegenüber. In den nächsten Wochen und Monaten ist es am Parlament zu entscheiden, was mehr Gewicht erhalten soll: Sicherheit oder Rendite.
Falls das Referendum ergriffen wird, läge die Entscheidung gar beim Schweizer Stimmvolk, was weltweit einmalig wäre. Deshalb hat auch die Öffentlichkeit ein Interesse daran, von politisch unabhängiger Seite über das Thema informiert zu werden.
Wie, also, schätzt die Wissenschaft diesen Trade-off ein? Macht der Regulierungsvorschlag des Bundesrates Sinn und ist er verhältnismässig? Und was ist mit den Argumenten der UBS?
Um das herauszufinden, befragte watson einige der führenden Finanzprofessoren der Schweiz. Dabei zeigte sich, wie schnell das Thema komplex wird – und gleichzeitig, wie wichtig eine Aufklärung wäre. Ein Versuch.
Die grosse Eigenkapital-Debatte
Die Debatte ist bekannt: Der Bundesrat will die Eigenkapitalanforderungen für international tätige Grossbanken in der Schweiz verschärfen. Da es faktisch nur eine davon gibt, wird sein Vorschlag auch «Lex UBS» genannt.
Die UBS will dies verhindern. Sie warnt vor einem aus ihrer Sicht «extremen» Schritt, der sie massiv in ihrer Wettbewerbsfähigkeit beschneiden würde, und droht mehr oder weniger explizit mit einem Wegzug.
«Lex UBS»: Der Vorschlag des Bundesrates
Ohne die Rettungsaktion durch Akteure des Schweizer Staates gäbe es in der Schweiz keine Grossbank mehr. Um den Schweizer Finanzplatz in Zukunft sicherer zu machen und die Risiken für die Steuerzahlenden zu minimieren, schlägt der Bundesrat deshalb eine Verschärfung der «Too-big-to-fail»-Regulierung vor.
Kernpunkt des Vorschlages: die vollständige Unterlegung ausländischer Tochterfirmen mit hartem Eigenkapital. Bislang sind lediglich 60 Prozent gefordert. Diese Massnahme soll den geforderten Sicherheitspuffer der Grossbank deutlich erhöhen und gemäss Karin Keller-Sutter explizit «Wachstum verteuern». Über diesen Punkt darf das Parlament entscheiden. Der Bundesrat hat damit auf den Verordnungsweg, durch den er die Regeln selbst hätte festlegen können, verzichtet.
In anderen Punkten bezüglich der Eigenkapitalverordnung ist der Bundesrat der UBS bereits entgegengekommen. Hier geht es um die Frage, welche Positionen in der Bilanz zum harten Eigenkapital gerechnet werden dürfen. Bei Teilaspekten wie Software-Werten und Verlustvorträgen hat der Bundesrat teilweise die in der Europäischen Union gängige Abschreibungspraxis übernommen, was den Kapitalaufbau für die Bank erleichtert.
Der Bundesrat hat allerdings betont: Sollte das Parlament den Kernpunkt seines Vorschlags – die Eigenkapitalanforderung für ausländische Töchter – abschwächen, würde man die gelockerten Punkte bei der Eigenkapitalverordnung noch einmal überdenken.
Als Kern der Debatte gilt die Forderung des Bundesrates, dass international tätige, systemrelevante Banken ihre Tochterunternehmen zu 100 Prozent mit sogenannt hartem Kernkapital unterlegen müssen. Heute müssen sie das zu lediglich 60 Prozent. Die Argumentation des Bundesrates: Damit sollen für die Schweiz Risiken minimiert werden, die im Ausland entstehen, zum Beispiel bei UBS-Töchtern, die als Investmentbanken in den USA tätig sind. Die zu geringe Unterlegung der Auslandstöchter mit hartem Kernkapital war auch bei der 2023 ins Taumeln geratenen Credit Suisse ein Problem (wenn auch längst nicht das einzige).
Was ist «hartes Kernkapital»?
Hartes Kernkapital – im Englischen Common Equity Tier 1, kurz CET1 – bezeichnet im Bankensektor einen Teil der gesetzlichen Vorgaben für Eigenkapital durch den Gesetzgeber. Es ist dasjenige Eigenkapital, das einer Bank uneingeschränkt und unmittelbar zur Deckung von Verlusten zur Verfügung steht.
Konkret besteht hartes Kernkapital unter anderem aus den Stammaktien einer Bank sowie aus offenen Reserven: also aus nicht ausgeschütteten Gewinnen, die zur Verlustdeckung bereitstehen.
Das Minimum an hartem Kernkapital beträgt gemäss den internationalen Basel III-Richtlinien 4,5 Prozent. Beim «einfachen» Kernkapital sind es 6 Prozent.
Der Bundesrat will damit gemäss Aussagen Karin Keller-Sutters gezielt das Wachstum im Ausland verteuern. Der Hintergrund: Der Rettung beider Grossbanken (UBS 2008 und CS 2023) durch staatliche Akteure ging eine Expansionsphase im Ausland voraus. Ein Problem aus der Vergangenheit, aus dem man gelernt habe, ist laut der Finanzministerin zudem der schwierige Umgang mit Behörden im Ausland im Krisenfall. Keller-Sutter sagt darum:
Und: «Die Aktionäre einer Bank sollen in erster Linie das Risiko tragen, nicht der Steuerzahler», sagte die Finanzministerin im April vor den Medien. In der Frage «Sicherheit oder Rendite» stellt Keller-Sutter damit klar die Sicherheit in den Vordergrund.
Die Rendite und die Befürchtungen von UBS und Wirtschaft
Die Grossbank stemmt sich mit Händen und Füssen gegen die Verschärfungen. Glaubt man Karin Keller-Sutter, tut sie dies auch mit ungewöhnlich hartnäckigem Lobbying im Parlament. Denn über die Kernkapitalfrage entscheiden nach Beratung durch die Kommissionen die beiden Parlamentskammern.
Der Bundesrat zeigt sich in seiner Absicht entschlossen: Sollte das Parlament seinen Vorschlag bezüglich Auslandstöchter verwässern, würde er sich vorbehalten, andere Zugeständnisse, die der Grossbank bei der Regulierung bereits gewährt wurden, zu widerrufen. Keller-Sutter und Co. werden in ihrem Bestreben explizit von der Finanzmarktaufsicht (Finma) sowie von der Schweizerischen Nationalbank (SNB) unterstützt.
Die UBS widerspricht nicht nur den zentralen Argumenten des Bundesrates, sie warnte bei mehreren Gelegenheiten vor den wirtschaftlichen Folgen der «Lex UBS», wie sie jetzt ausgestaltet wäre. In einer Stellungnahme von Anfang Jahr* schreibt die Bank:
* Die Stellungnahme wurde verfasst, bevor der Bundesrat seinen endgültigen Vorschlag präsentierte, in dem er der UBS bei gewissen Eigenkapitalvorschriften entgegenkam. Die Grossbank kritisiert dort vor allem aber die 100-prozentige Unterlegung der Auslandstöchter mit hartem Kernkapital.
In der Stellungnahme stützt sich die UBS in mehreren Punkten auf ein Gutachten, das vom Bundesrat in Auftrag gegeben wurde. Das Beratungsunternehmen Alvarez & Marsal (A&M) kommt dort zum Schluss, dass die Finanzierung des zusätzlichen Kapitals die Bank jährlich zwischen 0.8 Milliarden und 1.3 Milliarden US-Dollar kosten würde und dass erhöhte Kapitalanforderungen auch in der Schweiz negative Auswirkungen haben könnten.
Rückendeckung erhält die UBS durch die Bankiervereinigung und den Wirtschaftsverband Economiesuisse. In einer Stellungnahme äusserte letzterer Befürchtungen über «eingeschränkte Kreditversorgung, höhere Finanzierungskosten und eine Schwächung der Investitionstätigkeit», die durch die Regulierung auf die Realwirtschaft übergreifen würden.
«Lex-UBS»: Die effektiven Kosten sind umstritten
Gemäss UBS würden sie die neuen Vorschriften 22 Milliarden US-Dollar an zusätzlichem Kapital kosten, der Bundesrat sowie die Schweizerische Nationalbank (SNB) sprechen von 20 Milliarden.
Stark auseinander gehen die Einschätzungen von UBS und Bundesrat bei der Frage um die effektive Belastung für die Grossbank.
So sagt SNB-Präsident Martin Schlegel beispielsweise: «Unter Berücksichtigung von Reserven verfügt die UBS heute schon über genügend Eigenkapital, um sämtliche Vorschläge des Bundesrats zu erfüllen.»
Die UBS widerspricht. In einer Medienmitteilung schreibt sie: «Das erwähnte zusätzliche Kapital in Höhe von 22 Milliarden US-Dollar würde zu den bereits kommunizierten rund 15 Milliarden US-Dollar hinzukommen, die UBS als Folge der Übernahme der Credit Suisse bereits vorhalten muss, um die bestehenden regulatorischen Anforderungen zu erfüllen. Dies beinhaltet rund 9 Milliarden US-Dollar, um die der Credit Suisse gewährten regulatorischen Erleichterungen zu kompensieren, sowie weitere 6 Milliarden US-Dollar, um den progressiven Anforderungen angesichts der Grösse und des erhöhten Marktanteils der kombinierten Bank gerecht zu werden.»
Finanzministerin Karin Keller-Sutter widerspricht wiederum und glaubt, das Volumen sei «weit weniger dramatisch» als von der UBS dargestellt. Die Bank rechne «sämtliche Puffer und die aufgrund der Übernahme von CS vom heutigen Gesetz vorgeschriebene Erhöhung der Eigenkapitalanforderung, also die progressive Komponente, ein, um die Belastung möglichst hoch erscheinen zu lassen. Sie vergleicht dies dann mit den Minimalvorgaben anderer internationaler Banken, um eine Benachteiligung zu suggerieren.»
Mehr Eigenkapital und die Frage der Kredite
Diese befürchteten Folgen sowie ein Grossteil der geäusserten Opposition gegen den Bundesrat fussen auf einem Argument, das so gesehen den Kern der Debatte bildet: Höheres Eigenkapital erhöht die Kreditkosten einer Bank einerseits und bildet einen Wettbewerbsnachteil für die betroffene Grossbank andererseits.
Wie gut sind diese Zusammenhänge belegt und weshalb bestehen so grosse Unterschiede in der Auffassung darüber? Das wollten wir von Menschen wissen, die es wissen müssen: Finanzprofessoren. Sechs der angeschriebenen 30 in der Schweiz tätigen ordentlichen Professoren (nur eine war eine Frau) waren bereit, mit watson über den Regulierungsvorschlag des Bundesrats zu sprechen respektive unsere Fragen dazu per Mail zu beantworten.
Eigenkapital ist teurer als Fremdkapital – oder?
Finanzprofessor Michel Habib sagt, der Betrag an Eigenkapital, den Banken für notwendig erachten, sei immer geringer als der, den die Regierung für notwendig hält. «Dies liegt daran, dass Banken nur die Kosten eines möglichen Ausfalls für sich selbst berücksichtigen, während von der Regierung erwartet werden kann, dass sie die – in der Regel viel – höheren Kosten für die gesamte Wirtschaft und die Gesellschaft berücksichtigt», so Habib, der an der Universität Zürich forscht und lehrt.
Es liegt aber auch daran, dass die Bank argumentiert, Eigenkapital komme sie teurer zu stehen als Fremdkapital. Denn durch die Aufnahme von zusätzlichem Eigenkapital würden sich ihre Kapitalkosten erhöhen.
Nur: Eigenkapital bei Banken ist gar nicht teurer als Fremdkapital – in der Theorie. Das bestätigt Harald Hau, Professor für Ökonomie und Finanzwirtschaft an der Universität Genf: «Das Argument, höhere Kapitalanforderungen erhöhen die Finanzierungskosten, ist – rein logisch – falsch.» Trotzdem wird es von Banken dazu benutzt, gegen höhere Eigenkapitalanforderungen zu argumentieren.
Sämtliche Professoren weisen hier auf das sogenannte Modigliani-Miller-Theorem hin, für das die namensgebenden Autoren 1958 einen Nobelpreis erhielten. Und Hau glaubt: «Banker verstehen in der Regel das Modigliani-Miller-Theorem nicht.»
Das Theorem sagt, vereinfacht, Folgendes: In einem funktionierenden Markt hat bei einem Unternehmen das Verhältnis von Eigenkapital (Aktienkapital) und Fremdkapital (Bankeinlagen und Schulden) keine Auswirkung auf die Gesamtkapitalkosten. Wenn die UBS ihr Eigenkapital relativ zum Fremdkapital erhöht, wird das bisherige Eigenkapital weniger risikobehaftet (für die Aktionäre), was die Zinskosten am Kapitalmarkt für die UBS senkt. Dieser positive Effekt kompensiert exakt die Kostendifferenz zwischen Eigenkapitalkosten und geringeren Fremdkapitalkosten.
Sicherheit und Rendite einer Bank: Sie ergänzen einander und sind also niemals unabhängig voneinander zu betrachten.
Womöglich entscheidend: Die Staatsgarantie
Jedoch gibt es auch hier ein Aber: Märkte sind nicht perfekt. Steuerliche Anreize zum Beispiel begünstigen tendenziell die Aufnahme von Fremdkapital, da Zinszahlungen darauf in der Regel steuerlich abziehbar sind. Hau sagt: «Mehr Fremdkapital kann die Steuerbelastung der Bank verringern, was aber nur einen privaten Vorteil der Bank und ihrer Aktionäre darstellt, aber kein Gemeinwohlinteresse. Geringere Steuern für Banken sind ja nur eine Umverteilung vom Staat oder dem Steuerzahler auf die Bankaktionäre.»
Es gibt aber noch ein weiteres Argument, weshalb Modigliani-Miller in der Realität und insbesondere bei systemrelevanten Banken wie der UBS nicht spielt. «Dieses Argument gefällt den Bankern aber nicht», wirft Harald Hau ein, «was vielleicht auch der Grund ist, weshalb sie es nicht wirklich vorbringen.»
Das Argument hat mit der impliziten Staatsgarantie zu tun, also dem Fakt, dass die UBS aufgrund ihrer Grösse und Wichtigkeit vom Staat im Krisenfall gerettet werden müsste (auch wenn das nicht explizit als Staatsaufgabe festgehalten wird): Die Staatsgarantie verringert nämlich «künstlich» das Risiko einer Bank, macht sie für Anlegerinnen und Anleger also, ähnlich wie mehr Eigenkapital, sicherer. Nur: Für diese Staatsgarantie zahlt die UBS Stand heute nichts.
Dies, obwohl die Garantie äusserst wertvoll ist. Eine Studie dreier Ökonomen der Universität Bern schätzt ihren Wert für die UBS auf 2.9 Milliarden US-Dollar – pro Jahr und konservativ geschätzt. Die implizite Staatsgarantie kann also als eine Art Subvention der Kreditkosten angesehen werden, da sie das Risiko eines Ausfalls reduziert und damit Kredite am Markt verbilligt. Muss die UBS ihre harten Eigenmittel aufstocken, verliert diese Subvention an Wert, und als Folge steigen die effektiven Kapitalkosten für die Grossbank. Sprich: Teile der Kosten, die implizit durch den Staat übernommen werden, gehen jetzt zulasten der UBS.
Hau zieht das Fazit: «Sofern das Modigliani-Miller-Theorem modifiziert werden muss, so ergibt sich die Schlussfolgerung, dass mehr Eigenkapital für Banken im Gemeinwohlinteresse ist, aber nicht im Privatinteresse der Banker und ihrer Aktionäre. Diese Tatsache wird in der öffentlichen Diskussion mit falschen Kosten- und Wettbewerbsargumenten mehr verschleiert als erhellt.»
Tatsächlich spricht die UBS in ihrer Stellungnahme das Modigliani-Miller-Theorem an und weshalb es in der Realität nicht funktioniere, die implizite Staatsgarantie als Grund wird jedoch nicht erwähnt. Sie schreibt:
Ohnehin erwähnt die UBS in ihrer 33-seitigen Stellungnahme kein einziges Mal das Wort «Staatsgarantie».
In der Ausarbeitung: Public Liquidity Backstop (PLB)
Der PLB ist eine staatliche Liquiditätssicherung von systemrelevanten Banken. Er gilt als internationales Standardinstrument, um solche Banken im Krisenfall schnell und unkompliziert mit Geld zu versorgen.
Der PLB ist ein zusätzliches staatliches Liquiditätsdarlehen. In der Schweiz stellt die Nationalbank SNB die Mittel bereit, während der Staat die Ausfallgarantie dafür übernimmt.
Für die Banken gibt es das aber nicht gratis. Sie müssen dafür regelmässig Zinsen, Bereitstellungsprämien und Gebühren an den Bund überweisen.
Im Zuge der Credit-Suisse-Rettung resp. deren Übernahme durch die UBS wurde ein PLB im März 2023 per Notrecht eingeführt. In der Schweiz sind nicht nur die UBS sondern auch PostFinance, Raiffeisen und ZKB systemrelevant.
Seit 2023 will der Bundesrat den PLB in das ordentliche Bankenrecht überführen und hat dazu eine Botschaft an das Parlament verfasst. Dort ist die Botschaft seither sistiert: National- und Ständerat wollen den PLB gemeinsam mit den anderen hängigen Too-Big-To-Fail-Massnahmen diskutieren und nicht unabhängig davon.
(lak)
Werden (Schweizer) Kredite also teurer?
Was heisst das unter dem Strich? Die UBS argumentiert, dass sie bei einer 100-prozentigen Unterlegung ihrer Auslandstöchter mit hartem Eigenkapital ihre Kredite, auch in der Schweiz, verteuern müsste.
Beat Affolter, Professor of Corporate Finance an der ZHAW, sagt dazu: «Aufgrund der Steuereffekte und des abnehmenden Wertes der Staatsgarantie geht man ökonomisch tatsächlich davon aus, dass mehr Eigenkapital für die UBS zu zusätzlichen Kosten führt – wenn auch zu geringeren. Es ist aber umstritten, wie gross dieser Effekt tatsächlich wäre und wie sich das auf das Geschäft auswirken würde.»
Hier sei aber wichtig zu betonen, dass der Vorschlag des Bundesrats nicht darauf abziele, Schweizer Unternehmenskredite oder Hypotheken direkt mit mehr Eigenkapital zu unterlegen. «Der Bundesrat schreibt selbst, dass diese Kosten bei verursachergerechter Weitergabe nicht von Kundinnen und Kunden in der Schweiz getragen werden sollten», so Affolter. Es könne natürlich trotzdem sein, dass die UBS versuchen würde, im Heimmarkt eine höhere Rendite zu erzielen. «Ob höhere kalkulierte Preise am Markt dann tatsächlich durchsetzbar sind, ist eine Wettbewerbsfrage. Selbst wenn die UBS intern zu dem Schluss käme, dass sie aus dem Schweizer Kreditgeschäft höhere Margen erzielen möchte, heisst das noch nicht, dass sie diese im Markt auch durchsetzen kann.»
Was müsste die UBS tun, um die Vorschriften zu erfüllen?
Um die neuen Eigenkapitalanforderungen zu erfüllen, hätte die UBS folgende Möglichkeiten: Sie könnte ihr Auslandsgeschäft runterfahren, worauf der Bedarf an zusätzlichem Eigenkapital sinken würde. Oder sie müsste das zusätzliche Kapital neu aufbauen, entweder durch die Ausgabe von neuen Aktien oder durch die Kürzung von Dividendenzahlungen. Letztere beiden Massnahmen dürften die Aktionäre jedoch – zumindest auf den ersten Blick – nicht freuen, denn ihre Aktie würde so an Wert verlieren.
Gleichzeitig reduziert das aber das Risiko eines Ausfalls. Denn: Gerät eine Bank in Schieflage, wird immer zuerst das Fremdkapital bedient (bei einer Bank zum Beispiel Kundengelder), während das Eigenkapital als erster Puffer dient, um diese Verluste aufzufangen. Im Extremfall eines Untergangs der Bank gehen die Aktionäre daher leer aus.
An dieser Stelle lohnt es sich, in Erinnerung zu rufen, was der Bundesrat in seiner Botschaft zur Änderung des Bankengesetzes betonte: Die UBS hat es bis zu einem gewissen Grad selbst in der Hand, die finanziellen Folgen abzufedern. Laut Bundesrat könnten diese in «bedeutendem Mass durch Management-Entscheidungen beeinflusst werden».
Michel Habib glaubt: «Der Bundesrat geht das Risiko ein, dass die UBS ihre Kreditvergabe einschränken würde, sollte sich die Grossbank entscheiden, das ihr auferlegte höhere Eigenkapital nicht zu beschaffen.» Er geht davon aus, dass die Zürcher Kantonalbank (ZKB) und andere Banken die Lücken, die ein Rückzug der UBS hinterlassen würde, letztendlich füllen werden. «In der Zwischenzeit wird dies jedoch mit Kosten verbunden sein.»
Heinz Zimmermann, emeritierter Professor für Finanzmarkttheorie an der Uni Basel, hingegen hält die Befürchtungen im Hinblick auf die Kapitalkosten für unbegründet. Er sagt deshalb: «Mir ist überhaupt nicht klar, weshalb die UBS so scharf auf das Eigenkapital-Thema reagiert.» Gerade eine gut aufgestellte und profitable Bank sollte es sich leisten können, etwas höhere Kapitalkosten zugunsten einer höheren Sicherheit zu tragen und als Wettbewerbsvorteil gegen schlechter aufgestellte Banken, die sich dies nicht leisten können, auszuspielen, so Zimmermann.
Auch Philippe Bacchetta, Makroökonom an der Uni Lausanne, sagt: «Höhere Kapitalanforderungen dürften nur vernachlässigbare Auswirkungen auf die Kreditvergabe haben, wenn sie schrittweise eingeführt werden. Darauf deuten empirische Belege hin.»
Mehr Eigenkapital und die Frage der Wettbewerbsfähigkeit
Aber was ist mit der Wettbewerbsfähigkeit? Tatsächlich werden Banken in den USA und in Grossbritannien gerade dereguliert. Die Schweizer Grossbank warnt deshalb mit Verweis auf ein Gutachten der Beratungsfirma A&M vor einer «Alleingangs-Regulierung»: Die grösseren Eigenkapitalanforderungen an die Tochtergesellschaften «würde UBS im internationalen Vergleich deutlich benachteiligen, weil UBS mindestens 50 Prozent höhere Eigenkapitalanforderungen hätte als die Mitbewerber in Europa und den USA.»
Dass das Investmentbanking der UBS im Ausland durch höhere Eigenkapitalquoten einen Nachteil hätte, bestreiten die danach befragten Finanzprofessoren nicht. Spätestens hier muss man aber verstehen: UBS ist nicht gleich UBS.
Stefan Morkötter, ordentlicher Professor für Finanzen an der Universität St.Gallen, erklärt: «Die UBS hat das ‹Pech›, dass ihr Heimmarkt klein ist. Gerade die im Ausland tätige Investmentsparte konkurriert daher mit JP Morgan und Co., die das Problem der Auslandstöchter nicht haben.» Man rede viel über das Investmentbanking, so Morkötter, aber: «Im Wealth Management, zum Beispiel, sieht das anders aus.» Dort gehe es vielmehr um Reputation, also um Sicherheit, Verlässlichkeit.
Die drei Sparten der UBS
Die UBS Group vereint, grob gesagt, drei Sparten: das klassische Privatkundengeschäft (bei dem der Fokus auf standardisierten Finanzprodukten für den täglichen Bedarf liegt), die Vermögensverwaltung und das Investmentbanking. Der Finanzprofessor glaubt, dass die Frage «Sicherheit gegen Rendite» auch intern zwischen diesen Sparten eine Diskussion sein dürfte.
Denn: Was für das risikoreichere Investmentbanking gut ist, muss nicht unbedingt gut sein für die auf Sicherheit fokussierte Vermögensverwaltung und umgekehrt.
Harald Hau pflichtet dem bei. Er sagt aber: «Aus Sicht der UBS lohnt es sich, alle drei Sparten unter einem Dach zu halten, da es eine Art Quersubventionierung gibt – die guten Bedingungen aus der Schweiz kann die Bank auch für das Investmentbanking nutzen.» Und aus Sicht der Schweizer Steuerzahler? «Ich glaube, aus Schweizer Sicht ist es gar nicht so klar, dass die UBS als Konglomerat existieren sollte.»
Gerade im Krisenfall können die «Verstrickungen» nämlich zu Problemen führen – man erinnert sich an die UBS während der Finanzkrise 2008, als deren Investment Banking sich hochgradig in strukturierten US-Finanzprodukten und Subprime-Hypotheken engagiert hatte und damit die gesamte Bank in den Abgrund riss.
Hau hält daher eine Abspaltung des Investmentbankings – wie sie zum Beispiel Christoph Blocher vorgeschlagen hat – für eine Überlegung wert. Eine solche ist jedoch nicht Teil der «Lex UBS». Der Bundesrat fokussiert sich dort auf das harte Eigenkapital. Und um die Folgen seines Regulierungsvorschlags abzuschätzen, hat er noch ein zweites Gutachten in Auftrag gegeben, dasjenige von Heinz Zimmermann, der noch immer auf dem Gebiet forscht und einen Lehrauftrag an der Uni Bern innehat.
Zimmermann erklärt gegenüber watson: «Unsere Schätzungen, die sich auf publizierte wissenschaftliche Arbeiten abstützen, zeigen, dass die dafür erforderlichen Eigenmittel die Gesamtkapitalkosten der Bank verhältnismässig wenig erhöhen.» Die UBS werde durch die höheren Eigenmittel auch etwas sicherer, was die Fremd- und Eigenkapitalkosten für sich betrachtet reduziere.
Der Professor, der derzeit einen Lehrauftrag an der Uni Bern innehat, glaubt daher:
Die UBS widerspricht diesem Gutachten jedoch vehement. Sie sagt:
Die Frage nach den Aktionären
Was versteht die UBS unter «relevanten Marktteilnehmern»?
Die Antwort folgt im nächsten Abschnitt der Stellungnahme: Die Marktbewertung – also die UBS-Aktie – habe sich seit Veröffentlichung des Bundesratsberichts um 27 Prozent schlechter entwickelt im Vergleich zu anderen Grossbanken. Und: «Für UBS-Aktionäre stellt dies eine massive Wertvernichtung [...] dar.»
Stefan Morkötter von der Uni St.Gallen erklärt: «Der Kern der Diskussion ist ja: ‹Risk versus Return.› Der Bundesrat sieht Eigenkapital als Sicherheit, als Polster. Das UBS-Management sieht aber die Return-Perspektive der Aktionäre.» Dies, obwohl mehr Sicherheit auch ihnen zugutekommt. Morkötter spricht damit die sogenannte Eigenkapitalrendite an, eine wichtige Grösse für Analystinnen und Aktionäre. Sie besagt, grob gesagt, wie viel Gewinn pro investiertem Franken an Eigenkapital anfällt. Die Eigenkapitalrendite ist daher auch ein Mass dafür, wie profitabel ein Unternehmen sein Aktienkapital einsetzt.
«Reduziert man den Leverage, also die Verschuldung, nimmt gleichzeitig das Risiko ab, aber die Eigenkapitalrendite kommt eben auch runter», sagt Morkötter.
Dass der UBS der Aktienkurs wichtig ist, zeigt nicht zuletzt ihr Vorhaben, mit dem jüngst überraschend hohen Gewinn noch mehr Aktienrückkäufe zu tätigen sowie die Dividendenausschüttung zu erhöhen. Das stützt den Aktienkurs und gilt als positives Signal an den Markt, dass das Management die eigene Aktie für unterbewertet hält.
Sicherheit gegen Rendite – hier wird letzteres bevorzugt.
Weniger Aktionäre, weniger Kontrolle
Harald Hau von der Uni Genf sieht aber noch ein weiteres Argument gegen ein zu grosses Aktionariat: «Hat man weniger Kapitaleigner, hat man auch weniger Kontrolleure.» Denn Aktionäre können ihr Veto einlegen – bei wichtigen Entscheiden zum Verwaltungsrat, der Geschäftsleitung, zur Verwendung von Gewinnen, aber auch zu Vergütungen und Boni. Aus machtpolitischer Sicht gebe das Argument von weniger Aktienkapital den Managern durchaus recht, so der Professor: «Dieses sogenannte Agency-Problem ist nicht zu unterschätzen. Dass die Aktionäre kaum Kontrolle ausübten, war auch beim Untergang der Credit Suisse ein Thema.»
«Eine politische Frage»?
Klar ist: Das Thema ist unheimlich komplex. Wir wollten darum von den Professoren auch wissen: Macht der Vorschlag des Bundesrates also alles in allem Sinn? Oder ist er «extrem», wie die UBS sagt? Auf diese zweite Frage war es jedoch ungleich schwieriger, eine klare Antwort zu erhalten.
Philippe Bacchetta, Makroökonom und Experte für Finanzkrisen, antwortet auf die Frage: «Die wissenschaftliche Literatur favorisiert tendenziell höhere Kapitalanforderungen, insbesondere bei risikoreicheren Anlagen.» Die vorgeschlagenen Massnahmen würden in diese Richtung gehen, allerdings ist Bacchetta keine konkrete Empfehlung für eine 100-prozentige Kapitalunterlegung ausländischer Tochtergesellschaften bekannt. Er sagt aber klar: «Angesichts der Erfahrungen mit dem Zusammenbruch der CS und der Rettung der UBS im Jahr 2007 ist diese Massnahme jedoch sinnvoll.» Bacchetta ergänzt aber, dass Kapitalanforderungen nicht die einzigen zu berücksichtigenden Massnahmen seien und durch weitere Massnahmen ergänzt werden sollten, zum Beispiel stärkere Befugnisse für die Finma.
Ob der Vorschlag des Bundesrates angemessen ist, sei «zunächst eine Frage der Risikoeinschätzung und Risikobereitschaft. Aus der Sicht der Steuerzahler ist aus meiner Sicht für eine systemrelevante Bank eine vollständige Unterlegung der Töchter mit hartem Eigenkapital nachvollziehbar und wünschbar.» Das sagt Heinz Zimmermann, Autor eines der beiden Gutachten. Er betrachtet den Vorschlag des Bundesrates daher als angemessen, sagt aber auch: «Politisch kann ich mir vorstellen, dass es auf eine abgeschwächte Lösung hinausläuft.»
Sicherheit gegen Rendite. Auch die anderen Professoren betonen die Abwägung zwischen den verschiedenen Interessen, äussern sich aber weniger deutlich als Bacchetta oder Zimmermann.
Michel Habib von der Uni Zürich sagt: «Die Antwort auf diese Frage ist meiner Meinung nach keine wirtschaftliche, sondern eine politische. Wie gross ist das Risiko, mit einem ähnlichen Problem konfrontiert zu werden wie Irland und Island – zwei Länder, deren Banken im Verhältnis zur Grösse der Volkswirtschaft riesig waren –, das die Schweiz bereit ist einzugehen? Aber auch: Wie gross ist die Wahrscheinlichkeit, dass die UBS die Schweiz verlässt, und inwiefern will die Schweiz dieses Risiko eingehen?»
Stefan Morkötter glaubt hingegen nicht, dass es tatsächlich zu einem Wegzug der UBS kommen könnte. Bei der Frage, wo denn die Wissenschaft konkret steht bei den Vorschlägen des Bundesrates, bleibt der Professor der Uni St.Gallen aber diplomatisch: «Jede Seite hat ihre Argumente, beide diskutieren aus einer anderen Überlegung heraus.»
Professor Hau von der Uni Genf begrüsst eine Erhöhung des Eigenkapitals für Auslandstöchter prinzipiell. Im Fall der Credit Suisse habe man gesehen, wie wichtig internationale Koordination sei. «Im Krisenfall will dann aber keine Regulierungsbehörde die Kosten oder die Verantwortung übernehmen», so Hau. Die Unterlegung mit höherem Eigenkapital für ausländische Töchter schaffe mehr Disziplin und sei auch eine Möglichkeit, internationale Konflikte zu verhindern.
Wie hoch das richtige Mass ist, möchte auch er nicht sagen. Aber: «Grossbanken haben eine grosse Macht, auch politisch. In der Politik will sich niemand die Banken zum Feind machen.» Das sei mit ein Grund, so Hau, weshalb die Politik nach Bankenkrisen stets bemüht sei um höhere Kapitalanforderungen, dies jedoch nach «einer Weile immer wieder flach fällt». Er sagt darum: «Insofern ist das unheimlich mutig vom Bundesrat, es überhaupt zu probieren.»
Sicherheit oder Rendite? Der Bundesrat will Risiken vom Steuerzahler zu den Aktionären verschieben und mehr Sicherheit. Für die UBS ist es komplizierter: Ihre Rendite gerät womöglich etwas unter Druck, aber die Sicherheit hatte sie schon zuvor – weil sie «too big to fail» ist. Nun müsste sie aber einen grösseren Teil davon selber übernehmen.
Und die Finanzwissenschaft? Deren Exponenten beziehen nur ungern Stellung in dieser Debatte und betonen in erster Linie den Zielkonflikt: Sicherheit oder Rendite. Nun ist es am Parlament, Farbe zu bekennen.
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