Der Franken im Auge des Sturms
Eine starke Aufwertung des Frankens bedeutet oft wenig Gutes für die Schweizer Wirtschaft: Unser kleines, offenes Alpenland ist abhängig wie wenig andere von seinen Exporten. Und diese verteuern sich mit dem Franken, werden dadurch weniger attraktiv.
Für die Schweizerische Nationalbank (SNB) ist der Aufwertungsdruck eine Herausforderung – angesichts der Null-Zinsen und des weltpolitischen Chaos' eine deutlich grössere als auch schon.
Aber von vorne.
Was läuft gerade mit dem Franken?
Der Schweizer Franken ist auf dem Markt gerade so teuer wie noch praktisch nie zuvor. Das zeigt sich besonders deutlich gegenüber der inoffiziellen Weltwährung, dem US-Dollar:
Am Dienstag kostete der Franken zeitweise über 1,3 US-Dollar, umgekehrt war der Dollar bei seinem tiefsten Wert noch 76 Rappen wert. Klammert man die extremen Kursturbulenzen rund um die Aufhebung des Euro-Mindestkurses im Jahr 2015 aus, dann war das bisher noch nie der Fall. Nun hat der US-Dollar derzeit seine eigenen Probleme, nicht zuletzt aufgrund der politischen Geschehnisse.
Doch dasselbe Bild zeigt sich beim Euro/Franken-Wechselkurs: Ein Euro war zuletzt für gerade mal 91,6 Rappen zu haben – das war noch nie der Fall.
Ist diese Aufwertung «gerechtfertigt»?
«Gerechtfertigt» meint hier folgendes: Gibt es Gründe, die letztlich durch die Realwirtschaft zu erklären sind, welche die starke Aufwertung des Frankens gegenüber anderen Währungen erklären können?
Dazu muss man wissen: Bei der Wertveränderung einer Währung unterscheidet man zwischen real und nominal. Während letzteres die «nackten» Zahlen beschreibt – wie zum Beispiel die Grafiken weiter oben – bedeutet real: inflationsbereinigt. Wenn der US-Dollar im Vergleich zum Schweizer Franken schwächer wird, könnte das zunächst auch durch die Differenz der Inflationsraten beider Länder zu erklären sein.
Denn generell gilt: Wenn die Preise in den USA steigen (Innenwert des Dollars), in der Schweiz aber nicht so stark, dann sollte der US-Dollar gegenüber dem Schweizer Franken schwächer werden (Aussenwert des Dollars).
Für die Schweizerische Nationalbank (SNB) ist dieser Unterschied zentral. Zum Beispiel, wenn es um Zinsentscheide geht (siehe Punkt weiter unten). Folgende Grafik zeigt, wie stark sich nominaler und realer Wechselkurs im Falle des Frankens unterscheiden:
Die Grafik verdeutlicht, wie wenig die Aufwertung des Schweizer Frankens durch die Inflationsraten zu erklären ist – und wie stark andere Gründe ins Gewicht fallen.
Das zeigt sich auch jetzt wieder: Seit Anfang 2025 hat sich der Schweizer Franken gegenüber dem Dollar um gut 18 Prozent aufgewertet. Davon sind aber nur etwa 3 Prozentpunkte durch die Unterschiede in den Inflationsraten zu erklären, wie Geldökonom Fabio Canetg in seinem Podcast darlegt. Bleiben also noch immer rund 15 Prozent Aufwertung, die «unerklärt» sind.
Was sind also die Gründe für die starke Aufwertung?
Ganz vorneweg spielt die vielzitierte «Safe-Haven»-Funktion des Frankens eine Rolle: Traditionell ist unsere Währung aufgrund der politischen und finanziellen Stabilität der Schweiz eine äusserst beliebte Anlage, gerade in Krisenzeiten.
Das sind andere Währungen aber auch – oder sie waren es bis anhin.
Denn nun kommt hinzu, dass einige «Sichere Häfen» am schwächeln sind – namentlich allen voran der US-Dollar, aber auch der japanische Yen: Die japanische Wirtschaft befindet sich gemäss Experten an einem kritischen Punkt: Sie hat im dritten Quartal 2025 einen Rückgang verzeichnet und versucht gleichzeitig, die jahrzehntelange Deflation hinter sich zu lassen. Inflation und Zinssätze steigen, gleichzeitig werden die hohe Staatsverschuldung, der schwache Yen und sinkende Reallöhne zur grossen Herausforderung. Kurz: Investoren sind sich gerade sehr unsicher.
Apropos Verschuldung: Was den Franken noch beliebter machen dürfte, ist die geringe Verschuldung der Schweiz. Demgegenüber steht eine gefährlich hohe Verschuldung in vielen Wirtschaftsgrössen, zuletzt angetrieben durch erhöhte Staatsausgaben, beispielsweise für die Rüstung.
Zwar sind zwei Währungen seit Jahresbeginn sogar noch stärker gestiegen als der Franken: die Norwegische und die Schwedische Krone. Trotz dieses Hochs können beide Währungen als «Safe Haven» dem Franken langfristig aber wohl nicht das Wasser reichen: Die Norwegische Krone gilt noch immer als stark abhängig vom Ölpreis, und der Schweizer Franken ist, auch aufgrund des hiesigen Finanzplatzes, viel liquider als die skandinavischen Währungen.
Der jüngste Anstieg des Frankens zeige sogar, dass dieser derzeit «die einzige zuverlässige Safe-Haven-Währung für globale Investoren ist», meint ein Analyst gegenüber der Financial Times.
Was macht die SNB jetzt?
Der starke Franken bringt die Nationalbank einmal mehr in Bedrängnis. SNB-Präsident Martin Schlegel hat gemäss Bloomberg in einem Interview betont, dass sich die Schweizer Währung in geopolitisch unsicheren Zeiten wie diesen im «Auge des Sturms» befinde.
Die Spielräume für die SNB waren allerdings auch schon grösser: Sie hat den Leitzins im Dezember bei 0 Prozent belassen. Und der SNB-Präsident machte gegenüber Bloomberg klar, dass die Schwelle zu erneuten Negativzinsen hoch ist: Eine vorübergehende Phase sinkender Preise könne man gut verkraften, so Schlegel.
Normalerweise reagiert eine Nationalbank auf ein Abbremsen oder gar eine Umkehr der Preisinflation mit einer Leitzinssenkung. Negativzinsen sind jedoch ein hohes Risiko: Sie verzerren das Zinsgefüge einer Wirtschaft, beispielsweise indem sie den Sparern ihr Geld «wegfressen», die Gefahr für Immobilienblasen erhöhen und die Rentabilität von Finanzinstitutionen gefährden.
Franken/Euro-Wechselkurs wichtiger
Dennoch: «Immer wenn es weltweit zu einer Krise kommt, wertet der Schweizer Franken auf, was sich auch auf die Inflation in der Schweiz auswirkt», sagte Schlegel im Interview. «Theoretisch – oder auch praktisch – könnte dies dazu führen, dass Preisstabilität nicht mehr gerechtfertigt wäre. Und dann würde die SNB handeln.»
Die nächste SNB-Zinsentscheidung steht im März an. Die Finanzmärkte, rechnet die «Financial Times», gehen derweil von einer 10-prozentigen Chance auf Negativzinsen ab Juni 2026, also bei der übernächsten Zinsentscheidung, aus.
Gegenüber der «Financial Times» brachte Daniel Kalt, Chefökonom bei der UBS, einen weiteren Punkt ein: Für eine allfällige Leitzinssenkung ist der Franken/Euro-Wechselkurs wichtiger als derjenige zum Dollar, schliesslich ist die Eurozone noch immer der wichtigste Handelspartner für Schweizer Firmen. Kalt meint: Würde der Euro unter 0,9 Schweizer Franken fallen, würde dies die Schweizer Exporteure unter Druck setzen und «einige schwierige Gespräche» für die Behörden auslösen.
Sind der SNB die Hände gebunden?
Nun kann die SNB nicht nur mittels Leitzinssenkungen Einfluss nehmen: Durch das gezielte Kaufen und Verkaufen von Wertpapieren und Devisen kann die Nationalbank den Franken schwächen. Solche sogenannten Offenmarktoperationen gehören zu den gängigen «Werkzeugen» einer Nationalbank.
Nur: Als die SNB das vor einigen Jahren gehäuft machte, landete die Schweiz 2017 (während Trumps erster Amtsperiode) kurzzeitig auf einer «Beobachtungsliste für Währungsmanipulation». (Was womöglich der schwerwiegendere Grund war, ist der Handelsbilanzüberschuss der Schweiz, der dem US-Präsidenten bis heute wohlbekannt ein Dorn im Auge ist.) Aus Sicht von Trumps Administration gehörten wir damit zu einer Liste von Ländern, die ihre Währung bewusst schwächen, um sich einen Handelsvorteil zu verschaffen – etwas, das zum Beispiel von China jahrelang exzessiv praktiziert wurde.
Im September 2025 schien Donald Trump auf dieses Thema zurückkommen zu wollen: Die Schweiz (das Eidgenössische Finanzdepartement und die SNB) und das US-Finanzministerium unterschrieben eine gemeinsame Erklärung, in der sie festhielten, dass sie «Wechselkurse nicht zu Wettbewerbszwecken beeinflussen». In der Erklärung steht allerdings auch, dass «Interventionen an den Devisenmärkten grundsätzlich als ein geeignetes Instrument zur Bekämpfung übermässiger Schwankungen oder ungeordneter Abwertungen oder Aufwertungen angesehen werden».
Von einigen wird diese Erklärung dennoch als Einschränkung des Handelsspielraums der SNB angesehen: Sie müsse bei ihren Interventionen vorsichtiger vorgehen, meinte ein Ökonom gegenüber der «Financial Times». Eine Untergrenze für den Euro-Franken-Kurs festzulegen, würde daher «schlecht zu der Erklärung passen».
SNB-Präsident Schlegel, der demnächst im SRF-«Ecotalk» weitere Fragen zu diesem Thema zu beantworten haben dürfte, machte am WEF in Davos deutlich, wie er diese – rechtlich nicht verbindliche – Erklärung bewertete: «Wenn wir an den Märkten interventieren, hat dies mit Geldpolitik zu tun». Es gehe nicht darum, der Schweizer Wirtschaft einen Vorteil zu verschaffen.
